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慧正资讯：近日，拟在深交所创业板上市的国内涂料乳液龙头-----上海保立佳化工股份有限公司(下称：保立佳)IPO上会获通过，拟公开发行不超过2252.50万股，发行后总股本不超过过9010万股，募资4.5亿元用于安徽保立佳28万吨水性丙烯酸乳液建设项目。
保立佳招股说明书显示，公司主要产品包括建筑乳液、防水乳液、纺织乳液和包装乳液等各种功能性丙烯酸乳液及助剂 ，上述产品作为涂料原料、涂层原料等广泛应用于建筑涂料、防水材料、纺织工艺、包装材料、木器涂料和金属涂料等领域。
据了解，保立佳自成立以来，始终以研发为经营之本，高度重视产品研发和技术工艺创新。经过多年的技术积累，形成了核壳结构乳胶粒子技术、杂化乳液技术、无皂乳液合成技术、乳液多重净味技术、高固含乳液合成技术、粘性可调控乳液合成技术、复合交联聚合技术、UV光固化技术等一系列核心技术。
保立佳一直重视产品研发和工艺技术提升，聚集了一批多年从事丙烯酸乳液行业的专业人才，已建立起现代化、专业化的丙烯酸乳液研发中心。截至目前，保立佳及其子公司已获授权专利40项，包括发明专利20项，实用新型专利20项。目前，保立佳在水性丙烯酸乳液行业已形成良好的品牌效应，占据了较高的市场地位，形成了较为领先的技术优势与市场优势。
尽管保立佳IPO之路已通过，前景究竟如何且不说，但网络爆料其公司在高管任职、财务数据、环保问题被罚、和披露的招股书却处处暴出其资金链紧张及经营数据披露不一等多方面的瑕疵实在令人惊讶。
高管疑云
招股说明书披露，保立佳实际控制人为杨文瑜先生和女儿杨惠静女士，二人合计控制公司81.29%的股份。同时，杨文瑜妻子的妹妹杨美芹还持有公司14.27%的股份。其中杨文瑜先生直接和间接合计持有公司71.71%的股份，为保立佳控股股东。
杨文瑜先生，1960年出生，中国国籍，持有加拿大枫叶卡，大专学历。1978年12月至1984年，在山东省泰安92团服兵役；1984年至1986年，任栖霞市运输公司职员；1986年至1992年，任栖霞市第一塑料厂任车间主任、生产厂长；
1993年1月至2001年7月，任烟台开发区瑜纲电缆材料有限公司总经理；2001年8月至今，任公司董事长兼总经理。
杨惠静女士，1987年出生，中国国籍，持有加拿大枫叶卡，本科学历。2010年11月至2011年8月，任上海PPG贸易有限公司供应链采购专员；2011年9月至2015年7月，任公司销售经理；2015年7月至今，任公司董事。
发行人共有4名自然人股东，其中3名在公司任职，具体情况如下：
据工商资料显示，杨文瑜先生曾为烟台瑜纲涂料有限公司、栖霞市保丽涂料有限公司法定代表人，烟台瑜纲涂料于2001年7月25日吊销、栖霞保丽涂料于1999年5月16日吊销 。
值得注意的是，在烟台瑜纲涂料吊销的同时，杨文瑜于2001年8月25日成立保立佳。
而据我国《公司法》相关规定，被吊销企业法人，自营业执照吊销日起三年不得担任新公司高管，不知杨文瑜是否已经违反相关规定？其高管资质是否存在瑕疵？
除高管疑云事件之外，令投资者警惕的是保立佳最新一期的销售收入的下滑。2020年上半年，保立佳实现主营业务销售收入为83,775.02万元，较上年同期下降7.77%，但由于公司在采购方面缩减20.77%等因素，其利润却出现了上升。
与此同时，代表保立佳经营成果数据的现金流也极不稳定。
募投项目缩水近一半
根据招股书披露内容，此次保立佳募投的安徽保立佳项目，预计投入资金为4.5亿元，该项目预计建设周期为2年，第3年开始部分投产并达产60%，第4年达产80%，第5年实现完全投产，资金来源拟靠募资来实现。
据公开披露，此前保立佳新材料项目在安徽明光市的签约仪式上，该项目计划投资额为11.8亿，年产能为50万吨。显然，招股书中的募资项目规模要比原计划的规模缩水近一半。
根据保立佳2020年10月10日招股书披露的数据，保立佳的经营活动产生的现金流量净额却逐年波动较大。2017年-2019年，其经营活动现金流量净额分别为-1771.29万元、6750.52万元、-1.25亿元，筹资活动现金流量净额分别为5230.34万元、-5941.94万元、1.86亿元，应收账款余额分别为3.72亿元、3.27亿元、5.39亿元。特别是2019年的应收账款较上年同期增幅达64.83%。
对此，保立佳解释称，经营活动现金流量净额波动较大，主要是报告期内客户票据回款比例及销售现金回款周期变动所致。
报告期内，保立佳因临时资金周转等债务融资需求，存在向非关联方借款的情形，利率较高令人惊叹。
因此赊销环节占用了保立佳大量资金。为解决资金链问题，保立佳不仅与控股股东之间存在相互担保、相互拆借现象，与非关联方资金拆借额也不少。
2017年公司分别向杨文瑜、杨慧静、杨美芹、林奎方、宇佳物流 、上海瑞乐拆出资金为375.40万元、175万元、1067.10万元、1883.69万元、7588.75万元、2.58万元，合计拆借金额为11092.52万元。2018年公司分别向杨文瑜、杨慧静、杨美芹、林奎方、宇佳物流拆出资金为129.52万元、1228.75万元、197.77万元、1797.10万元、8055.00万元，拆出资金合计为11408.14万元。
招股书披露，因临时资金周转等债务融资需求，2017年至2019年，发行人与非关联方资金拆流入资金分别为3.82亿元、4.67亿元、6.56亿元，流出资金分别为3.63亿元、4.74亿元、6.69亿元，利息支出分别为369.43万元、301.02万元、1315.54万元，加权平均本金金额分别为2486.97万元、1571.72万元、5491.15万元。
或因资金链紧张，是造成保立佳募投项目规模缩水的原因。尽管发行人声明已规范整改，但股权的高度集中性，募集资金的规范使用上仍是关注重点。
负债率远高于同行
据招股书，2019年，保立佳境内销售和境外销售占主营业务收入的比值分别为98.5%、1.5%。
据数据显示，2015-2019年，中国丙烯酸乳液销售量分别为188.23万吨、209.03万吨、224.46万吨、276.72万吨、304.39万吨，2016-2019年分别同比增长11.05%、7.38%、23.28%、10%。
在此背景下，保立佳的业绩却表现“靓丽”，营收、净利增速双双增长。2017年至2019年，保立佳“账面”业绩虽然不错，但现金流表现却不太好。报告显示，保立佳2017年-2019年实现营业收入14.724亿元、17.207亿元、20.544亿元，归属于母公司股东的净利润2856.56万元、4733.38万元、7362.48万元。主营业务毛利率分别为19.32%、19.18%、21.85%，其中建筑乳液毛利率分别为20.64%、19.90%、21.92%。
三年来，保立佳归母净利润合计达1.44亿元，但经营性现金净流合计却为-7547.71万元。从现金流的角度来看，保立佳通过经营活动整体来说是赔钱了。对此保立佳也坦然，资产负债率持续处于高位，带来的财务风险可能会对公司生产经营产生一定的不利影响，将面临一定的流动性风险。
社保数据存疑或为减少支出
根据招股书信息，保立佳2017年至2019年三个年度的员工人数分别为428人、428人和587人；社保未缴纳人数分别为20人、2人和6人，未缴纳社保人数占比分别为4.67%、0.47%和1.02%。以此计算，该三个年度公司缴纳社保人数则分别为408人、426人和581人。
因此，以2019年为例，按照国家企业信用信息系统信息显示的社保缴纳情况，保立佳该年度约有515人没有缴纳社保。即使以上海市2019年最低社保基数4927元/月计算，515人未交社保每月可为公司减少支出约112万元，一年则可达1348.88万元。巧合的是，节省下来的资金基本和当年坏账计提数的1349.13万元相当。
如此而言，保立佳或涉嫌存在逃避“非税收入”征管情况。
此外，保立佳信披数据不实现象还体现在前后招股书数据不一方面。
前后招股书数据不一
与此同时，在保立佳2020年10月的招股书中，2017年至2019年经营现金流净额分别为-177.29万元、6750.52万元、-1.25亿元。而在2020年7月的招股书中，该三年度的经营活动现金流净额则分别为-381.34万元、8492.24万元、-1.24万元。
不仅如此，该三个年度的归母净利润和筹资活动现金流净额也前后不一。10月分披露的招股书中，2017-2019年度归母净利润分别为2690.26万元、4532.68万元、7190.22万元；筹资活动现金流净额分别为5230.34万元、-5941.94万元、1.86亿元。而7月递交的招股书中该三个年度归母净利润则分别为2856.56万元、4733.38万元、7362.48万元；筹资活动现金流净额分别为3840.38万元、-7683.65万元、1.85亿元。个别年数据相差超过上千万。
旗下子公司因环保问题、运输商违法疑云被罚
另据招股书介绍，保立佳旗下子公司上海新材料已于 2017 年 11 月 23 日取得相关部门核发的《高新技术企业证书》，属于高新技术企业。在此期间，上海新材料因环保问题两次被相关部门处罚。其中，2018 年因“未取得排水许可证向城镇排水设施排放污水的行为”而被上海市奉贤区水务局出具“第 2220182008 号”《行政处罚决定书》；2019年，该企业又因为“储罐进料泵位置设置的排空管有挥发性有机物废气产生，未安装污染防治设施，未在密闭空间作业”被上海市奉贤区生态环境局出具“第 2120190136 号”《行政处罚决定书》。
作为深度介入建筑与纺织等与百姓健康密切相关的产业，保立佳旗下唯一的高新技术企业不仅未加大研发投入提升企业竞争力，反而屡次因为环保问题受处罚，由此引起的连锁反应不仅会影响企业的进一步发展，还可能影响企业在行业内的地位，如果未来无法在技术创新方面取得突破，显然其计划募资投建的年产 28 万吨水性丙烯酸乳液生产基地项目也难显优势。
还有，值得注意的是，保立佳两家危险化学品运输商“劣迹斑斑”，一家存在3次以上违法未处理的“两客一危”车辆，另一家被列入10大违法突出危化品运输车辆名单。
据招股书，烟台保立佳新材料有限公司2019年10月1日，烟台新材料与福莱物流签署《货物公路运输协议》，委托其运输危险化学品。
而需要指出的是，福莱物流的车辆，被曝光为存在3次以上违法未处理的“两客一危”车辆。
此同时，保立佳子公司委托的另一家危险化学品运输公司也存在诸多问题。2019年10月10日，烟台新材料与四平市双龙运输有限公司(以下简称“双龙运输”)签署《货物公路运输协议》，委托其运输危险化学品。
据市场监督管理局数据，2018年10月至2019年6月，双龙运输五次因未按照规定进行车检等问题而遭处罚。2020年初至2020年9月，双龙运输违法车辆比例达27%。
种种疑云背后是市场致胜，资本致胜的反常现象，对于保立佳而言，能否获得市场的认可，有待时间的检验。
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