慧正资讯：1. 供需过剩导致2019年全球炼油市场弱于预期

全球经济低迷导致油品需求增速达近五年最低，同时亚太和中东引领炼油产能快速增长，供需过剩导致2019年炼油毛利弱于预期，其中新加坡炼油中心毛利同比降低23%。

1.1全球油品市场供需过剩压力加大

贸易抑制导致全球油品需求增长放缓，亚太贡献主要增量。2019年民粹主义蔓延加剧，中美贸易摩擦长期反复、影响深远，日韩贸易紧张、愈演愈烈，导致全球经济复苏弱于预期，国际货币基金组织（IMF）7月推出的《世界经济展望》中预计全年世界GDP增速3.2%，较1月预测下调0.3个百分点，创金融危机以来最低水平。经济下行导致石油需求低迷，2019年全球油品需求88.4百万桶，同比仅增加95万桶/日，增量为近五年来最低。尽管亚太油品需求同样呈现疲弱，但全球油品需求增量中70%仍然来自于亚太；非洲、北美、拉美和中东需求增量分别占全球的9%、7%、6%和5%。

亚太引领全球炼油能力增长为近十年来高位。2019年全球炼油产能大幅扩张111万桶/日，达到98.4百万桶/日。增量主要来自亚太地区，贡献了全球产能增量的75%。除中国大幅增加85万桶/日产能以外，文莱17.5万桶/日的恒逸炼厂11月投产，马来西亚30万桶/日的PETRONAS炼厂年底投产。此外，美国费城35万桶/日的PES炼厂因大火关闭。全球炼油中心东移趋势愈加明显，亚太产能份额由2009年的32%升至2019年的36%，而北美和欧洲产能份额之和由39%降至35%。全球分地区炼油能力及份额变化见图1。

1.2亚太炼油中心毛利明显差于预期

全球炼油毛利分化，亚太炼油毛利大跌至金融危机以来最低水平。为了缓解炼油能力快速增长带来的压力，自年初以来，中国加大成品油出口规模。受此影响，2019年新加坡炼油中心毛利同比大幅缩减23%至3.01美元/桶，较早前预测的4.75美元/桶大幅降低。与此相反，受IMO新政提振影响，鹿特丹炼油中心毛利5.02美元/桶，同比增长14%。北美炼油中心毛利为9.99美元/桶，同比增长18%。三地毛利变化情况见图2。

2. 2019年国内两大民企投产拉低炼油效益

2019年国内经济下行，汽车销量深度下跌，汽油、煤油、柴油消费增速全面放缓。恒力石化和浙江石化两大民营炼化投产，造成全国炼油产能大幅扩张4553万吨/年至8.8亿吨/年；改变油品流向，基本阻断了山东油品资源北上和南下渠道；供需过剩导致成品油出口大幅增加，拉低国内及周边国家炼油毛利。

2.1汽煤柴消费增速全面进入下降通道

2019年国内GDP增速6.1%，较2018年下滑0.4个百分点。汽车销量2580万辆，同比下降8.1%，较2018年下滑3.9个百分点。全年成品油终端消费3.94亿吨，同比增长2.8%，较2018年放缓1个百分点。

扣除隐性资源，统计局口径成品油表观消费3.11亿吨，同比降低2.6%，较2018年下降2个百分点。其中汽油表观消费1.27亿吨，同比下降0.5%，增速较2018年回落5个百分点；柴油表观消费1.46亿吨，同比下降8.4%，增速较2018年回落4.4个百分点；航煤消费3670万吨，同比增长6.3%，增速较2018年回落2.1个百分点。国内成品油终端消费与表观消费对比见图3。

2.1.1汽油车保有量增速放缓、排量小型化拉低汽油消费

汽油消费与乘用车密切相关。2019年乘用车销量2123万辆，同比降低8.5%，是自2000年以来销量增速最低的一年。影响汽油车保有量增速首次放缓至10%之下。同时保有量中1.6L（含）以下排量乘用车占比达64%，比重持续提高1个百分点，使得汽油车平均油耗持续减少。预计汽油终端消费1.66亿吨，同比增长4.6%，增速放缓1.2个百分点。详见图4。

2.1.2安全限流及价格偏高影响国内外航班加油量放缓

航煤消费受国内民航加油量以及保税加油量影响。2019年国家民航总局加大安全管控以及航班准点率管理，全年国内民航客货总周转量约1300亿吨千米，同比增长8.0%，增幅较上年放缓2.5个百分点。受定价公式影响，国内保税航煤价格高于新加坡，加之逆全球化影响，导致国外航班加油量增速低于国内航班加油量。2019年航煤终端消费4140万吨，同比增长5.8%，增速较上年降低2.1个百分点。

2.1.3贸易争端及经济转型拖累柴油消费差于2018年

贸易争端升级、70周年国庆前期环保限产持续高压、鼓励消费扩大内需效果短期难以拉升经济，以上因素影响大宗商品产量、公路货运量以及商用车销量表现较差，不利于柴油消费。2019年1–10月，原煤、铁矿石、发电量同比增速分别为4.5%、6.5%和3.1%，较上年分别降低0.7、提高9.6和降低3.7个百分点。同期公路货运周转量6.1万亿吨千米，同比增长5.2%，增速较上年放缓1.5个百分点。预计全年商用车销量458万辆，同比降低5.2%，影响柴油车保有量增速继续放缓至4.9%，较上年减少0.6个百分点。预计柴油终端消费1.86亿吨，同比较上年基本持平，增速放缓0.7个百分点，见图5。

2.2两大民企投产深刻影响供应格局及效益

2.2.1产能增量近五年最高，三超多强格局形成

2019年全国炼油能力达到8.78亿吨/年。受2000万吨/年恒力石化4月投产，以及2000万吨/年浙江石化四季度投产影响，全年炼油一次加工能力净增4550万吨/年，产能增量是近二十年来次高。其中中国石化产能份额由2018年的35%降至33%；中国石油及其他国营炼化产能份额由2018年的39%降至37%；传统及新兴民营炼化产能份额由2018年的26%升至30%。至此，以茂名石化、镇海炼化以及两大民营炼化为首的千万吨级以上炼厂座数增加至29个。全国分集团产能及份额变化见图6。

2019年全国原油加工量达6.49亿吨。截至10月，恒力石化使用进口原油配额1333万吨，考虑到2019年恒力石化和浙江石化共获得进口原油允许量2430万吨，估计拉动全国原油加工量达6.49亿吨，同比增长7.7%，增速较上年略有增加。平均开工率74%，略高于上年。其中中国石化加工量份额由2018年的41%降至39%；中国石油及其他国营炼化加工量份额由2018年的41%降至40%；传统及新兴民营炼化加工量份额由2018年的18%升至21%。

2.2.2改变油品流向，山东资源首当其冲

依赖传统方式运行的山东民营炼厂经营受到冲击。恒力石化投产后，基本阻断了山东汽柴油资源的北上渠道，同时抢占了部分南下及沿江缺口地区市场份额。造成山东资源呈现流向更加集中、销售半径更短的趋势，同时被迫加大了对华中和西南地区的资源输入。以汽油为例，2019年1–7月，受区域市场行情以及恒力石化投产影响，山东资源留在本地及周边消化的比重达到62%，较上年同期增长2个百分点；下海及流向沿江资源比重达23%，较上年同期减少4个百分点。随着浙江石化投产之后，山东资源南下通道将被阻断，同时流向西部市场的资源也将受到冲击。

    当前产能格局下，山东民营炼厂开工负荷基本触顶。自2015年原料瓶颈消除以来，山东民营炼厂开工率逐年提高，由2015年的41%提高至2018年的62%。2019年平均开工率64%，基本与上年同期持平。当前产能格局下，进口原油“双权”开放政策红利释放结束，以及恒力石化开工造成国内可供资源量过剩增加，成为影响山东民营炼厂开工率的主要因素。

2.2.3国内炼油毛利收窄，成品油出口激增

国内及周边炼油行业效益收窄。根据石油和化学工业联合会统计，2019年1–11月平均吨油利润148元/吨，同比大幅下降22%。中国成品油出口激增同样冲击周边国际市场，冲抵了IMO新政带来的中间馏分油提前备货对炼油毛利的提振，是炼油毛利表现远不及预期的原因之一。

为了缓解过剩压力，中国加大了成品油出口力度。2019年中国商务部下发三批成品油出口配额，合计5600万吨。全年中国出口成品油5536万吨，同比增长20%。

3. 2020年IMO新政对市场提振效果有限

2020年，苏伊士以东地区新增大量产能释放，或将完全抵消IMO新政对炼油业的提振影响，造成新加坡炼油毛利弱于2019年。而美湾和鹿特丹炼油毛利将有所回升。三地炼油毛利呈现分化态势。IMO新政将改变高硫燃料油独占船燃市场的现状，但是随着安装脱硫装置船舶的增加，市场再平衡时间可能仅有2~3年。

3.1供应增加抵消IMO新政对亚太炼油利好

全球油品供需基本面由紧张转为过剩。2015–2018年，全球炼油产能年均增长55万桶/日，同期油品需求年均增长152万桶/日，得益于产能低速增长、产品需求复苏、油价低位回升，全球炼油毛利表现良好。2019–2023年，全球经济低迷造成油品需求不乐观，年均仅增长95万桶/日，同时亚太和中东新一轮炼化投资热潮到来，全球炼油产能年均增长134万桶/日。油品供需基本面由紧张转为过剩。

三地炼油毛利呈现分化态势。未来几年，尽管全球炼油产能在新一轮投资热带动下快速增长，但是分布极不平衡，其中55%增量集中在亚太地区，23%集中在中东地区，因此对苏伊士以东地区炼油毛利冲击较大，或将完全抵消IMO新政对炼油业的提振。预计2020年，美湾和鹿特丹炼油毛利在IMO新政利好下将明显回升。而受新增产能投产带来供需过剩影响，新加坡炼油毛利或将弱于2019年。

3.2船燃结构再平衡时间较预期缩短

IMO新政导致船燃结构变化后达到再平衡。船东具有3种途径可以满足清洁排放要求，分别是使用低硫船燃或柴油调和油、船舶安装脱硫装置以及更换LNG船。新政必将导致船燃结构发生长期性和根本性的变化，最终达到柴油调和油、低硫船燃以及高硫船燃的供需平衡。LNG船舶由于造价昂贵，中短期内替换效果有限。

再平衡周期可能在2~3年。截至2019年8月，全球安装脱硫装置船舶约1000艘，2020年初将达到2400艘，可以消化60万桶/日高硫船燃，占船用燃料需求的16%~17%。并且为了尽快收回安装成本，在已安装和待安装船舶中大型船安装比例较高，例如油轮中的VLCC、苏伊士型和阿芙拉型安装比例分别为25%、15%和14%。预计2021年底，安装脱硫装置的船舶总数将达到4500艘，使得高硫船燃需求比重可能达到30%以上，届时低硫船燃需求或将下降。

全球主要供应商谨慎投资低硫燃料油生产。目前，包括埃克森美孚、壳牌、BP、道达尔、雪佛龙在内的主要跨国石油公司均宣布将在2019年底之前提供或生产低硫船燃调和油。但是均未为对混合配方及成本做出说明，且大部分公司并未宣布具体供应数量。仅有西班牙石油公司宣布供应250万吨，印度石油公司宣布2019年10月具备1.8万桶/日的生产能力，以及中国石化宣布2020年具备1000万吨/年供应能力。此外，少量公司宣布新建或重启炼厂以生产低硫船燃，例如维多公司宣布在马来西亚新建3.5万桶/日的炼厂，并于2020年三季度供应低硫船燃，以及Brooge Petroleum&Gas、Uniper、Texas International Terminals等公司。尽管新政实施之初，受供应能力不足影响，高低硫船燃价差将显著扩大，但是基于当前判断，低硫船燃盈利窗口期或将仅有2~3年，供应商宜谨慎进行高额投资改造。

4. 2020年国内炼油转型、市场改革提速增力

预计2020年炼油产能增长2450万吨/年至9.05亿吨/年。原油加工量同比增长3.1%至6.7亿吨，产品结构不断向压油增化方向调整。在市场环境变化及技术进步的推动下，炼化一体化由传统成品油＋乙烯原料的生产模式向多模式、纵深化发展转变。山东民营炼厂加快产业整合、转型升级，裕龙岛项目获实质性推进。经济放缓、环保高压、替代加快，刺激消费托底经济短期难见成效，预计成品油终端消费4.03亿吨，同比继续放缓。乙醇汽油实现全国推广目标需要政策再度加码，双积分推动新能源汽车销量止跌。综合判断成品油供需，预测2020年成品油过剩量较2019年增加400万吨，全年成品油出口量达5900万吨。