历次宽货币后，经济如何见底？

2008年

金融危机

以来，货币政策共经历四次由紧转松，分别为2008年9月-2009年1月；2011年12月-2012年7月；2014年7月-2016年3月和2018年4月至今。我们比较前三轮与此轮，试图寻找一些规律。

回顾过去，从“宽货币”到“经济底”的过程有一定共性：

“宽货币”往往伴有基建/地产等政策的放松。2008/09和2012，基建回升是先期影响经济的变量；而2014/16宽松中，地产的回升较前两轮早。

“宽货币”必须有“宽信用”的配合，经济才能企稳。因此2014年“宽货币+紧信用”的组合，使得2014/16年周期从宽货币到经济底的时间较长。

“宽货币”到“经济底”过程中，数据传导有一定规律：1）沿着人民币一般贷款加权利率见顶-社融见底-经济见底的顺序传导。2）沿着

PMI

-基建投资/地产销售-地产投资传导。3）按揭贷款利率下行是房地产销售回暖的领先指标。

此轮“宽货币”看似最像2012年：

政策宽松前都经历信用的紧缩和基建的大幅下探。

地产调控整体不松。

对“债务”的担忧约束政策空间。

此轮“宽货币”与以往的不同：

过剩产能问题大幅缓解，PPI通缩压力不大。

财政减税的广度和力度非以往周期可比。

外部政治环境的不确定性高。

此轮“宽货币”的空间和后势：

2019年政府工作报告提到“M2、社融需要与名义GDP相匹配”，再考虑到私人部门债务率高，这意味着此轮“宽货币”的政策空间有约束。

地产回暖主要受益于金融条件改善，因此经济后续的走势，需要关注人行态度的微妙变化。

风险提示：中美贸易谈判走势、房地产市场走势，信用派生可持续性。

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